Strategy nimmt MSCI erneut ins Visier

Das Team von Michael Saylor verbrachte den vergangenen Dezember damit, einen 12-seitigen Brief zu verfassen, um MSCI davon zu überzeugen, dass Strategy ein Softwareunternehmen ist, das zufällig Bitcoin im Wert von 61 Milliarden Dollar hält, und kein passives Vehikel für die Kryptowährung selbst. Es hat funktioniert. MSCI machte im Januar einen Rückzieher, und die MSTR-Aktie legte aufgrund dieser Nachricht um rund 7% zu.

Acht Monate später meldet sich der Indexanbieter mit einer Variante derselben Idee zurück, die nun in ein anderes Gewand gekleidet ist.

Eine neue Bezeichnung – dasselbe Problem

Am 14. August leitete MSCI eine neue Konsultation ein – diesmal zielt sie auf etwas ab, das als „Non-Operating Companies“ (nicht operativ tätige Unternehmen) bezeichnet wird, anstatt auf „Digital Asset Treasury Companies“ (Unternehmen mit Digital-Asset-Beständen). Auf dem Papier ist die Kategorie weiter gefasst. In der Praxis liest sie sich jedoch immer noch wie eine Liste von Bitcoin-Bestandsunternehmen, bei der die Namen entfernt wurden.

MSCI ist einer der weltweit größten Indexanbieter, und seine Rankings sind nicht nur eine Kuriosität für Finanzfreaks. Pensionsfonds, ETFs und passive Fondsmanager orientieren sich automatisch an seinen Benchmarks. Wer in den MSCI USA oder den MSCI World aufgenommen wird, erhält Geldzuflüsse, ohne dass jemand einen Finger rühren muss. Wird ein Unternehmen aus dem Index gestrichen, sind dieselben Fonds vertraglich verpflichtet, zu verkaufen – unabhängig davon, ob der Fondsmanager das Unternehmen mag oder nicht. Strategy ist derzeit in mehreren dieser Indizes vertreten, und JPMorgan schätzte im vergangenen Jahr, dass über 9 Milliarden US-Dollar seiner rund 50 Milliarden US-Dollar Marktkapitalisierung über passive Anlageinstrumente fließen, die an diese Indizes gekoppelt sind.

So funktioniert der neue Test

Das vorgeschlagene Screening läuft in zwei Stufen ab. Zunächst eine Kernprüfung: Wenn mehr als die Hälfte der Vermögenswerte eines Unternehmens in einem tatsächlich operativen Geschäft liegt, bleibt es im Index, ohne dass weitere Fragen gestellt werden. Wer diese Prüfung nicht besteht, wird von MSCI anhand von fünf Kennzahlen bewertet – operative Vermögensintensität, Kostenintensität, Cashflow, Fair-Value-Intensität und Kapitalabhängigkeit. Berichten über den Methodikentwurf zufolge liegt die Ausschlussschwelle bei vier nicht erfüllten Kennzahlen von fünf, obwohl MSCI nicht genau veröffentlicht hat, welche Unternehmen welche Tests nicht bestanden haben.

Bei einer Simulation auf Basis der Bilanzen bis Mai 2026 wurden drei Titel aus dem MSCI ACWI IMI gestrichen: Strategy, Metaplanet und der Uranhalter Yellow Cake. Das Ethereum-Treasury-Unternehmen SharpLink landete neben Center Laboratories und Lydia Holding auf einer Beobachtungsliste.

Die Dollarbeträge stimmen nicht ganz überein

Im November, als der frühere Versuch von MSCI in dieser Richtung noch aktuell war, bezifferte JPMorgan die direkten Abflüsse im Falle eines Ausschlusses von Strategy auf 2,8 Milliarden US-Dollar – eine Zahl, die auf 8,8 Milliarden US-Dollar steigen könnte, sollten andere Indexanbieter dem Beispiel von MSCI folgen, wie eine damals vielfach geteilte Aufschlüsselung der Analyse der Bank darlegte.

Diese Runde ist in ihrem Umfang begrenzter, und die Schätzungen spiegeln dies wider – Analysten gehen nun allein für MSCI von einer Zahl näher an 2 Milliarden US-Dollar aus. Doch der Mechanismus, der den Markt im vergangenen Herbst in Aufruhr versetzte, hat sich nicht geändert: Wer aus einem wichtigen Referenzindex gestrichen wird, wird vom Rest des Finanzsystems fortan wie beschädigte Ware behandelt.

Strategy nimmt das nicht einfach hin

Das Unternehmen reagierte innerhalb weniger Stunden nach Beginn der Konsultation auf X:

„Digitale Vermögenswerte sind Vermögenswerte. Indexanbieter sollten Märkte messen und nicht entscheiden, welche Vermögenswerte Unternehmen besitzen dürfen. Der Vorschlag von MSCI bringt das Unternehmen in Konflikt mit den Aufsichtsbehörden, den Märkten und seinen eigenen Kunden. Bitcoin braucht MSCI nicht. Strategy auch nicht.“

Es ist dasselbe Argument wie im Dezember, nur kürzer. Strategy entwickelt mit Bitcoin besicherte Kreditinstrumente, betreibt einen aktiven Treasury-Desk und verkauft nach wie vor Unternehmensanalysesoftware an echte Kunden – es handelt sich nicht um einen Fonds, betont das Unternehmen immer wieder, und Fonds sind genau das, wofür diese Regel eigentlich geschrieben wurde.

MSCI muss dem nicht zustimmen, und die Uhr tickt nun. Die Frist für öffentliche Stellungnahmen endet am 30. September. Eine endgültige Methodik wird am 16. Oktober veröffentlicht, die Indexüberprüfung selbst ist für den 11. November angesetzt. Für die derzeitigen Indexmitglieder gibt es jedoch einen kleinen Puffer: Ein Unternehmen muss den Test zwei Jahre in Folge nicht bestehen, bevor es tatsächlich aus dem Index gestrichen wird, was die tatsächliche Frist für Strategy eher auf Mitte 2027 als auf diesen Herbst verschiebt – vorausgesetzt, die Regelung bleibt in etwa in ihrer derzeitigen Form bestehen.

Der Zeitpunkt könnte schlechter sein, aber nicht viel

All dies geschieht zu einem Zeitpunkt, an dem Strategy stark dasteht. MSTR notierte am Donnerstag bei etwa 92–96 US-Dollar, nach einem 52-Wochen-Hoch von 381 US-Dollar – rund drei Viertel seines Wertes sind seit dem Höchststand verloren gegangen. Bitcoin selbst lag bei 62.600–63.000 US-Dollar. CEO Phong Le bestätigte, dass das Unternehmen in diesem Jahr bisher fast 7.000 BTC verkauft hat, um seine Barreserven wieder aufzubauen, auch wenn er Reportern am 12. August mitteilte, dass Strategy plant, die Käufe noch vor Jahresende wieder aufzunehmen.

Ob es sich dabei um die Auffüllung einer Kriegskasse oder um einen als Strategie getarnten langsamen Aderlass handelt, hängt ganz davon ab, wen man fragt. Im Grunde dieselbe Frage wie im letzten Herbst. Wir werden sehen, ob die Antwort dieses Mal anders ausfällt.